上市公司退市机制何日才能较真

上市公司退市机制何日才能较真？

一度陷入停滞的上市公司退市制度改革最近再次迈出步伐。7月4日起，证监会就《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见(征求意见稿)》(以下简称《意见》)向社会公开征求意见。《意见》表示，将健全上市公司主动退市制度，建立重大违法公司强制退市制度，以启动新一轮退市制度改革。《意见》基本上确立了主动退市和强制退市两种方式，一方面要求健全上市公司主动退市制度，另一方面对重大违法的公司、不能满足交易标准要求的公司、公司财务状况触及规定退市标准的公司，执行严格退市。

无独有偶，7月8日，国务院发布的《关于促进市场公平竞争维护市场正常秩序的若干意见》中也提道，要求各相关市场监管部门按职责分工分别负责，严格执行上市公司退市制度。这个要求被列于该《意见》的“完善市场退出机制”项下。可见，上市公司退市已经得到顶层设计层面的高度重视。

退市是证券市场最为基础性的制度之一，但长期以来关于我国退市的法律规定零散，系统化和制度化程度不高，具体规定的法律层级也不高。目前关于退市的规定既有正式的法律法规，也有证券交易所的自律性规则。但是《证券法》的规定比较原则化，比如仅仅规定“公司最近3年连续亏损，在其后一个年度内未能恢复盈利”等情况终止上市，而《意见》以及上交所、深交所自身的退市规则有着更为量化和细化的标准。现在需要做的是从制度建设层面高度重视退市对于股市健康的意义，减少法律法规和自律性规则中对退市标准的模糊性描述，使其变得更加精确、可操作，减少退市标准中人为性的自由裁量空间，同时把退市标准规定的法律位阶提高，提升退市标准的权威性。

“退市难”是中国股市备受困扰的一个老问题。据报道，自从1993年《公司法》确立上市公司退市制度以来，截至目前退市的公司仅有78家。中国股市的退市率远远低于美欧的水平。显然，这并不是说明中国上市公司质量高、财务状况优异，而是恰好说明退市这种股市新陈代谢机制没有发挥正常功能，不能实现优胜劣汰，而是让劣质企业存续。舆论曾批评一些“超级垃圾”的公司出现“永不退市”现象。一些公司通过财务报表运作来避免触及“最近3年连续亏损”等退市指标，如在两年巨亏之后，第三年设计出微盈利的财务报表，从而避免被暂停上市或退市。而这些劣质企业在股市上的存续，以及它们对“垃圾股”的操纵和炒作，都是以中小投资者的损失为代价的，导致证券市场长期不正之风盛行，日益被讽刺为“圈钱场”。

这些企业千方百计规避退市，而监管机构也难以改变这一不良态势，其最大的原因还是上市公司所拥有的“壳资源”的价值超过了其本身应有的水平。而追根溯源，“壳资源”的溢价又恰恰是核准制的上市审核制导致的。审核制导致“壳”成为一种人为造就的稀缺资源，变得奇货可居，企业之间争相竞争，并显然不愿为执行退市规定而失去这个重要资源。另一个原因就是一些地方的政府为了保持本地上市公司数量等指标，为了维护地方形象同时保证财政收入，通过补贴方式向亏损并濒临退市的企业输血，帮助其维持下去。在此过程中，通常拥有上市公司巨额债权的银行也是千方百计避免公司退市的同盟者。所以，退市制度建设需要源头上的改革，需要上市审核制度的改革，降低“壳资源”被人为拉高的价值，让公司之间回到竞争经营业绩、股东回报等正确的轨道，同时也需要政府职能的转变和行政干预的减少。

保护投资者尤其是中小投资者的权益应该成为退市制度最基本的价值取向之一。在导致公司被强制退市的原因中，大股东或者管理层不正当或者违法的交易或财务操作往往是重要原因，但是处于弱势地位的中小股东却是退市风险最大的承担者。为了降低道德风险和规范证券市场秩序，有必要给予中小股东更大程度的保护。《意见》对此有所规定，一是要求强化上市公司退市前的信息披露义务，二是要求完善主动退市公司异议股东保护机制，三是要求明确重大违法公司及相关责任主体的民事赔偿责任。未来除了将这些要求进一步细化、程序化之外，还要充分保障中小股东通过诉讼渠道寻求司法救济的权利。广大的中小投资者毕竟是证券市场的根基，维持他们对资本市场的信心至关重要。

良好的退市机制最终有赖于政府与市场边界的进一步厘定。政府的行政监管应该逐渐让位于证交所的自律性监管，扩充后者的功能与调整范围，向着证券交易所自律监管优先的方向转变。证监会主要发挥监管功能而退出对上市具体指标的制定，政府的角色主要集中于为企业营造良好的宏观市场条件，把企业是否退市，乃至是否破产重组这些问题都交给市场和投资者去做决定。尤为重要的是尽快改革审核制，将上市条件进一步明确和透明化，降低上市门槛，简化上市程序，松绑上市额度管理，减少政府产业政策对上市审核的影响，降低企业上市资格的“牌照价值”，让市场竞争回归正常。

完善的退市制度是衡量中国证券市场成熟度的重要试金石，一个流动性有进有出的市场才能保持活力，而一潭死水必然会不断地走向腐化，盛产各种内幕交易、“垃圾股”炒作和定价机制的畸形，并让中小投资者始终怨声载道。只有存在顺畅的退出机制，改变股票市场“能进不能出”的现状，才能保证证券市场的优胜劣汰和降低交易者的投资风险，也才能有效地监督公司优化内部治理结构，对股东利益负责。也只有有退出机制才能确保上市公司的质量，确保证券市场的良性稳健发展，而这需要系统性的制度改革。

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